Закон о рынках капитала в Германии

Закон о рынках капитала – это свод правил и стандартов, которые прямо или косвенно регулируют доступ к рынкам и поведение участников рынка. Этот закон имеет междисциплинарный профиль, поскольку он реализуется через обширный свод положений административного, гражданского и уголовного права как на наднациональном (европейском), так и на национальном уровнях. Регулирование рынков капитала в Германии распространяется как на рынок финансовых инструментов (в рамках Директивы о рынках финансовых инструментов (MiFID II)), так и на «серый рынок капитала», который концептуально включает, например, доли в структурах закрытых фондов вне Директивы об управляющих альтернативными инвестиционными фондами (AIFMD). 

Многочисленные финансовые продукты серого рынка капитала считаются финансовыми инструментами, подпадающими под действие Закона о банковской деятельности (KWG) для определенных регулирующих целей. Транспонирование AIFMD в Кодекс капитальных вложений (KAGB) обеспечивает единую основу для регулирования UCITS в Германии и регулирования AIF в Германии.

В то время как регулирование рынка финансовых услуг в Германии в основном направлено на контроль доступа к рынку и поведения на рынке, серый рынок капитала регулируется менее тщательно. За исключением директив по бухучету, AIFMD и Положения о PRIIP, Закон о рынках капитала ЕС направлен на регулирование рынков финансовых инструментов в Европе, и немецкое законодательство в основном следует этому подходу. Исключения:

• особые требования к проспекту эмиссии финансовых продуктов на рынке серого капитала;
• специальное лицензионное требование (не более чем простая регистрация) для дистрибьюторов такой продукции;
• определенные конструктивные требования к такой продукции; 
• право Федерального органа финансового надзора (BaFin) запрещать определенные продукты (в качестве меры ultima ratio) и определенные вводящие в заблуждение рекламные акции.

Выход на рынок капитала в Германии: надзорные практики 

Административные политики (такие как Руководство для эмитентов BaFin, проспекты и другие публикации, некоторые публикации Европейского управления по ценным бумагам и рынкам и бывшего Комитета европейских регуляторов ценных бумаг) играют важную роль на практике в вопросах регулирования финансового рынка Германии, в частности, рынка капитала. 

Стандарты, установленные Советом по международным стандартам бухучета, Немецким комитетом по стандартам бухгалтерского учета и Немецким институтом аудиторов, имеют большое практическое значение. В сфере внебиржевых деривативов преобладают стандартные формы соглашений, предлагаемых частными учреждениями, такими как Международная ассоциация рынков капитала, Международная ассоциация свопов и деривативов, Федеральная ассоциация немецких банков, но Закон о рыночной инфраструктуре и другие правила (Регламент европейской рыночной инфраструктуры (EMIR) и MiFID II) имеют определенные последствия для регулирования торговой деятельности в Германии.

Немецкое законодательство о рынках капитала в значительной степени согласовано с законами о регулировании финансовой деятельности в ЕС. Более 85% соответствующих положений либо прямо отражают положения законов Евросоюза (например, Положения о злоупотреблениях на рынке и Положения о проспектах эмиссии), либо частично основаны на законах Европейского Союза. Основные части закона о рынках капитала Германии кодифицированы в Законе о торговле ценными бумагами (WpHG) и Законе о приобретении и поглощении ценных бумаг (WpÜG), которые в основном касаются вопросов рыночного поведения, относящихся к рынку фининструментов. В KWG, Законе о фондовых биржах (BörsG) и Положении о допуске на фондовые биржи (BörsZulV), а также Положении о проспектах эмиссии ЕС с дополнениями WpPG рассматриваются вопросы доступа на рынок финансовых инструментов. 

Регулирование рынка ценных бумаг в Германии в рамках WpHG по сути является переносом режима MiFID II. Нормативно-правовая база для продажи структурированных продуктов обеспечивается Регламентом PRIIP, действующим с начала 2018 г., который непосредственно применяется в Германии. WpPG (немецкое приложение к Положению о проспекте эмиссии ЕС) дополняется Законом о капитальных инвестициях (VermAnlG). 

Последний предусматривает требование проспекта для инвестиций, которые технически не являются ценными бумагами в узком смысле, например доли в определенных коммерческих предприятиях. VermAnlG предусматривает, что соответствующие (розничные) продукты должны иметь минимальные срок погашения и период уведомления.

Прямое или косвенное распространение финансовых инструментов, выпускаемых не на индивидуальной основе, клиентам (розничным, оптовым и институциональным) – это регулируемая финансовая услуга, для которой необходимо получить лицензию в Германии в рамках KWG или оформить паспортную европейскую лицензию. Также важно регулирование финансовой деятельности в Германии со стороны BaFin и Федерального банка. За исключением требований для поставщиков коллективного управления ценными бумагами эти лицензионные требования являются транспонированием статьи 5 (1) MiFID II (требование авторизации). Консультации по инвестициям, инвестиционное брокерство и андеррайтинг могут предоставляться связанными агентами (т.е. лицензия на финансовые услуги в Германии не требуется, но такие лица должны иметь разрешение депозитного кредитного учреждения или фирмы по торговле ценными бумагами) при соблюдении условий статьи 29 MiFID II. 

В соответствии с законодательством, направленным на регулирование деятельности финансовых учреждений в Германии, распространение определенных финансовых продуктов с серого рынка капитала требует лицензии от компетентного местного торгового совета в соответствии с Промышленным кодексом (GewO). Определенные правила поведения (аналогичные обязательствам по MiFID II) будут применяться к фирмам, распространяющим такие продукты. Предоставление регулируемых финансовых услуг без надлежащей лицензии (или европейского паспорта) является уголовным преступлением согласно KWG и деликтом согласно Гражданскому кодексу. Инвесторы в долговые обязательства немецких банков должны знать о последствиях режима санации банков и предоставления финансовой помощи в соответствии с Законом о реструктуризации и санации банков, который переносит Директиву о восстановлении и урегулировании банковской задолженности (BRRD) в законодательство Германии. 

Регулирование деятельности на рынке капитала в Германии: надзорные органы 

BaFin является надзорным органом по всем вопросам, связанным с финансовыми инструментами, в то время как серый рынок капитала в настоящее время все еще слабо контролируется, в основном местными советами по торговле в рамках GewO. В соответствии с операционным соглашением между BaFin и Bundesbank, на последний возлагается большая часть операционных задач по повседневному регулированию поставщиков финансовых услуг в Германии и немецких банков. В обязанности Bundesbank, в частности, входит оценка документов, годовой отчетности и аудиторских отчетов, представленных учреждениями, и проведение регулярных аудиторских проверок их операций. 

Надзор за торговлей финансовыми инструментами со стороны BaFin служит целям прозрачности и справедливости рынка, защиты инвесторов. Органы надзора за фондовой биржей несут ответственность за соблюдение правил фондовой биржи. Компетенция BaFin в отношении регулирования кредитных учреждений в Германии в рамках Регламента о требованиях к капиталу в настоящее время частично заменяется ECB (Европейский центральный банк) в рамках Единого механизма надзора.

Тенденции, отраженные в решениях судов и других соответствующих органов

Немецкая судебная система состоит из пяти отдельных структур, каждая из которых в основном трехуровневая со своим собственным верховным судом. Помимо иерархии обычных (гражданских и уголовных) судов, существуют отдельные системы трудовых, административных, налоговых судов и судов социального обеспечения.

Законность административных действий может быть оспорена в административных судах, тогда как разрешение споров в Германии между частными лицами (и между частными лицами и государством) рассматриваются обычными судами (и судами по трудовым спорам, если спор возникает из трудового договора или коллективных трудовых вопросов). Таким образом, иски против BaFin с целью оспаривания меры регулирования должны быть поданы в административные суды, тогда как споры между участниками рынка должны рассматриваться в обычных (гражданских) судах. 

Банки и финансовые посредники в настоящее время находятся в несколько затруднительном положении. Существует широкий консенсус относительно применимых стандартов регулирования банков в Германии. Ужесточая стандарты раскрытия информации, суды вполне готовы «помочь» инвесторам. Основное внимание уделяется неправильной продаже, но другой большой проблемой является законность условий, лежащих в основе определенных финансовых продуктов, в соответствии с законом о несправедливых условиях контрактов. Закон о защите малых инвесторов и перенос MiFID II в Германию еще больше усилили контроль над финансовыми продуктами серого рынка капитала и решили проблему их распределения.

Заключение

Немецкое понимание рынков капитала включает рынок финансовых инструментов (в рамках MiFID II) и «серый рынок капитала», который концептуально включает любые финансовые продукты, технически не являющиеся финансовыми инструментами в узком смысле. Серый рынок капитала регулируется менее тщательно. События на европейском уровне продолжают стимулировать дальнейшую европейскую гармонизацию и окажут значительное влияние на законы и положения о регулировании рынков капитала в Германии, а также на финансовые инструменты, торгуемые на рынках капитала в Европе, включая Германию.